1.?半導(dǎo)體行業(yè)高景氣延續(xù)，國內(nèi)政策大力支持

1.1半導(dǎo)體行業(yè)市場規(guī)模巨大，國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展

半導(dǎo)體行業(yè)是現(xiàn)代科技的象征，伴隨著近幾十年現(xiàn)代科技行業(yè)日新月異的進步，以集成電路（IC）為主的半導(dǎo)體行業(yè)市場規(guī)模也不斷增長，現(xiàn)在已經(jīng)成為了全球經(jīng)濟的重要支柱行業(yè)之一。據(jù)世界貿(mào)易半導(dǎo)體協(xié)會（WSTS）統(tǒng)計，2013 年全球半導(dǎo)體行業(yè)市場規(guī)模達到3043 億美元，首次突破3000 億美元大關(guān)，較2012 年的2916 億美元增長4.4%。這也是半導(dǎo)體行業(yè)繼2011 和2012 連續(xù)兩年疲軟之后再次恢復(fù)正增長的一年。

半導(dǎo)體行業(yè)處于整個電子產(chǎn)業(yè)鏈的最上游，從而也是電子行業(yè)中受經(jīng)濟波動影響最大的一個行業(yè)。整個半導(dǎo)體行業(yè)的產(chǎn)值增速與全球GDP 的增長速度高度相關(guān)，這一點已經(jīng)有很多論文進行了論證，這里就不再贅述。因此，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)整體周期性較為顯著。

圖：全球半導(dǎo)體市場規(guī)模超過3000億美元

半導(dǎo)體行業(yè)產(chǎn)品種類也非常繁多，被廣泛運用于各行各業(yè)。半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)根據(jù)不同的產(chǎn)品分類主要包括集成電路、分立器件、光電子器件和傳感器等四個大類。其中，集成電路為整個半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)核心，可以進一步分為微處理器、邏輯IC、存儲器、模擬電路等四個子領(lǐng)域。

圖：半導(dǎo)體產(chǎn)品種類非常多

按照半導(dǎo)體產(chǎn)品分類，2013 年全球集成電路、分立器件、光電子器件、傳感器市場規(guī)模分別為2507 億、182 億、275 億和80 億美元，占比分別為82%、6%、9%和3%。在集成電路行業(yè)中，微處理器、邏輯IC、存儲器、模擬電路市場規(guī)模分別為587 億、848 億、673 億和399 億美元，分別占半導(dǎo)體行業(yè)的19%、28%、22%和13%。

圖：全球半導(dǎo)體分產(chǎn)品市場占比（2013年）

中國大陸半導(dǎo)體行業(yè)總體起步較晚，基數(shù)相對較低。不過，在人力成本優(yōu)勢和政策紅利的雙重推動下，海外半導(dǎo)體大廠紛紛來大陸投資建廠，同時本土廠商也快速崛起，中國大陸半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)呈快速增長態(tài)勢。

據(jù)中國半導(dǎo)體協(xié)會（CSIA）統(tǒng)計，2013 年中國大陸半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模為3974 億元，較2012 年的3548億元增長12%。過去十年，中國大陸半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模年復(fù)合增長率為19.2%，顯著高于全球6.2%的增長速度。

圖：中國大陸半導(dǎo)體市場規(guī)模近4000億元

隨著中國大陸半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)區(qū)域結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化。中國大陸半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)過去五年市場占比大幅提升8 個百分點，從2008 年的18% 上升到了2013 年的26%；美國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)作為全球行業(yè)領(lǐng)軍者，市場占比也不斷提升，過去五年上升了5 個百分點到20%。

與中國大陸和美國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)繁榮度不斷提升相對應(yīng)的則是日本半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的沒落，從2008 年的市場占比20%大幅下降到2013年的11%。這主要是因為日本半導(dǎo)體業(yè)國際化程度不高，過分注重國內(nèi)市場，不走國際市場，產(chǎn)業(yè)發(fā)展存在局限性；另一方面是產(chǎn)業(yè)鏈過長，終端環(huán)節(jié)的不景氣影響到上游環(huán)節(jié)；還有就是企業(yè)的終生雇傭制。從而使得日本半導(dǎo)體企業(yè)成本高企，在全球市場上缺乏競爭力。而去年日元對美元的大幅貶值，更是加劇了日本半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的衰退。在全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)增長4.4%的情況下，日本半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)大幅下滑了約15%。

圖：全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)區(qū)域結(jié)構(gòu)發(fā)生巨大變化

1.2半導(dǎo)體指數(shù)屢創(chuàng)新高，北美BB值連續(xù)7個月高于1.0

全球宏觀經(jīng)濟在2008年次貸危機之后，各國經(jīng)過多年的共同努力，現(xiàn)在已經(jīng)逐步開始復(fù)蘇。半導(dǎo)體作為典型的周期性行業(yè)，與全球宏觀經(jīng)濟基本保持一致。全球最重要的半導(dǎo)體行業(yè)指標(biāo)，美國費城半導(dǎo)體指數(shù)已經(jīng)從2008 年底的最低167 點大幅反彈到現(xiàn)在的接近650 點，已經(jīng)超過了2007 年的高點，并在近期屢創(chuàng)新高。該指標(biāo)是由在美國上市的20 家主要半導(dǎo)體公司股價加權(quán)計算所得，其大幅上漲反映了半導(dǎo)體公司股票受到市場熱捧，充分說明了行業(yè)的高景氣度。臺灣半導(dǎo)體指數(shù)近期也上漲到了125 點，超過了2007 年的高點，也同樣是在不斷創(chuàng)出歷史新高，進一步驗證了全球半導(dǎo)體行業(yè)處于高景氣度。

北美半導(dǎo)體設(shè)備制造商BB 值（Bookings to Billings）是判斷半導(dǎo)體行業(yè)景氣周期的重要領(lǐng)先指標(biāo)。該指標(biāo)自從2013 年1 月超過1.0 之后，近16 個月中的14 個月處于1.0 以上的行業(yè)高景氣區(qū)域，最近更是連續(xù)8 個月不低于1.0。這預(yù)示著半導(dǎo)體行業(yè)目前還處于景氣度持續(xù)上升周期，未來行業(yè)高景氣度還將延續(xù)。

圖：北美半導(dǎo)體設(shè)備制造商BB值

1.3國內(nèi)政策對半導(dǎo)體行業(yè)支持力度進一步加大

半導(dǎo)體集成電路行業(yè)作為整個電子信息技術(shù)行業(yè)的基礎(chǔ)，國內(nèi)政府一直保持高度重視。在過去十多年時間里，對于集成電路行業(yè)的發(fā)展不斷給予政策支持。而近期受到棱鏡門事件的刺激，國家更是把集成電路發(fā)展上升到了國家安全戰(zhàn)略的高度，將較之前給予更大的扶持。

2000年，國務(wù)院出臺的18號文《鼓勵軟件產(chǎn)業(yè)和集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展的若干政策》（國發(fā)[2000]18 號），在審批程序、稅收支持、進出口等方面給予了集成電路行業(yè)重點扶持。不過，關(guān)于集成電路增值稅優(yōu)惠的政策在2005年后由于美國抗議有違世貿(mào)規(guī)則停止執(zhí)行。

2008年，國家在863 計劃、 973 計劃和《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展觃劃綱要（2006-2020 年）》中通過重大科技專項的方式對集成電路行業(yè)研究和產(chǎn)業(yè)發(fā)展給予重點支持。其中最重要的是01、02專項，01專項提出了到 2020 年，我國在高端通用芯片、基礎(chǔ)軟件和核心電子器件領(lǐng)域基本形成具有國際競爭力的高新技術(shù)研發(fā)與創(chuàng)新體系；02專項提出在十二五期間重點進行45-22納米關(guān)鍵制造裝備攻關(guān)，開發(fā) 32-22納米 CMOS 工藝、90-65納米特色工藝，開展 20-14 納米前瞻性研究，形成65-45 納米裝備、材料、工藝配套能力及集成電路制造產(chǎn)業(yè)鏈，進一步縮小與世界先進水平差距，裝備和材料占國內(nèi)市場的份額分別達到10%和20%，開拓國際市場。

2011年，國務(wù)院再次出臺4號文 《進一步鼓勵軟件產(chǎn)業(yè)和集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展的若干政策》（國發(fā)[2011]4號），在原有18號文的基礎(chǔ)上再次強調(diào)了對集成電路行業(yè)的重點支持，提出了從財稅政策、投融資、研究開發(fā)、進出口、人才政策、知識產(chǎn)權(quán)等八個方面給予集成電路系統(tǒng)性扶持。并修正了原18號文中因外力影響導(dǎo)致的2005年后集成電路行業(yè)優(yōu)惠力度減小，以及原支持力度偏向前道工序（設(shè)計、制造）而輕后道工序（封裝測試）。

圖：國內(nèi)政策對集成電路產(chǎn)業(yè)大力支持

2012?年我國半導(dǎo)體進口金額已經(jīng)超2000 億美元，現(xiàn)在每年半導(dǎo)體進口金額已經(jīng)超過石油進口金額，提高半導(dǎo)體國產(chǎn)化比例迫在眉睫。

圖：國內(nèi)半導(dǎo)體進口金額超2000億美元

并且在棱鏡門事件爆發(fā)之后，國內(nèi)政府更是高度擔(dān)心國家安全問題，在軟件領(lǐng)域提出了要去IOE，而在硬件領(lǐng)域也提出了要快速提高國產(chǎn)芯片市場占比。工信部電子司副司長彭紅兵表示，國家對半導(dǎo)體與集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展高度重視，近期要密集出臺一系列扶持集成電路行業(yè)發(fā)展的政策，并透露了政策扶持的四大方向。具體包括：建立中央和各地方政府扶持政策的協(xié)調(diào)長效機制；解決長期困擾集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展的投融資瓶頸問題，從資本市場尋找更多資源，用政策引導(dǎo)社會資金投入；鼓勵創(chuàng)新；加強對外開放，鼓勵國內(nèi)外企業(yè)積極合作，用政策引導(dǎo)提高合作質(zhì)量。

6?月24日，工信部正式公布《國家集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展推進綱要》對集成電路產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)給出了明確的發(fā)展目標(biāo)、重點任務(wù)，表明了國家將更加注重我國集成電路產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的均衡發(fā)展，看好A 股半導(dǎo)體行業(yè)中長期發(fā)展。

《綱要》明確提出了三階段發(fā)展目標(biāo)：集成電路收入方面，2015 年超3500 億， 對應(yīng)兩年復(fù)合增長率為18.1%，高于12/13 年11.6%和16.2%的增長速度。到2020 年集成電路行業(yè)收入復(fù)合增長率將超過20%，表明我國集成電路行業(yè)增速將進一步加快。IC 設(shè)計領(lǐng)域，2015 年接近世界一流水平、2020 年達到國際領(lǐng)先水平。晶圓制造環(huán)節(jié)，2015 年實現(xiàn)32/28nm 量產(chǎn)，2020年16/14nm 量產(chǎn)，過去制造環(huán)節(jié)是國內(nèi)集成電路發(fā)展最薄弱環(huán)節(jié)，本次《綱要》提出了具體發(fā)展目標(biāo)有利于產(chǎn)業(yè)鏈的均衡發(fā)展，利好國內(nèi)集成電路全產(chǎn)業(yè)鏈。封裝測試環(huán)節(jié)，2015 年中高端占30%，2020 年達到國際領(lǐng)先水平。

圖: 國內(nèi)集成電路未來三階段發(fā)展目標(biāo)

此外，本次政府開始直接在資金層面上給予半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)支持。繼去年年底北京成立規(guī)模300 億元的集成電路發(fā)展股權(quán)基金之后，據(jù)接近工信部的手機中國聯(lián)盟秘書長王艷輝透露，國家還將成立總額度達1200 億元的集成電路扶持基金，時間區(qū)間為2014～2017 年。按照目前擬定的細(xì)則，扶持基金由財政撥款300 億元、社保基金450 億元、其他450 億元組成，國開行負(fù)責(zé)組建基金公司統(tǒng)籌，其中40%投入芯片制造， 30%投入芯片設(shè)計。

1.4A股半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈投資機會降臨

受益于全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)處于高景氣周期和國內(nèi)政府進一步加大對半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的政策和資金支持，我們認(rèn)為國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)將持續(xù)處于快速增長態(tài)勢，為產(chǎn)業(yè)鏈上的公司實現(xiàn)高速增長創(chuàng)造了良好的條件。

圖: 半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈

更為重要的是，過去A股上市半導(dǎo)體公司數(shù)量較少，可供投資者選擇的優(yōu)質(zhì)投資標(biāo)的更加稀少，這成為了二級市場上抑制半導(dǎo)體股票投資的重要原因。不過，近期隨著A股IPO政策的放開，未來將會有越來越多的半導(dǎo)體公司在A股上市，可供A股投資者選擇的優(yōu)質(zhì)半導(dǎo)體投資標(biāo)的將會越來越豐富。IPO重啟后，今年年初已有揚杰科技和晶方科技兩家公司順利上市。即將上市的公司有已經(jīng)在證監(jiān)會進行預(yù)披露的半導(dǎo)體公司兆易創(chuàng)新和深愛半導(dǎo)體，借殼S舜元的盈方微。未來，有望在A股上市的半導(dǎo)體公司，還有展訊、銳迪科、美新半導(dǎo)體、瀾起科技等在美國進行私有化退市的公司。后續(xù)還將有越來越多的半導(dǎo)體優(yōu)質(zhì)公司上市。

綜合行業(yè)景氣度上行、政策支持力度加大、上市公司標(biāo)的優(yōu)化三大邏輯，我們認(rèn)為A股半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈公司將存在巨大的投資機會。

表：近期或者未來有望在A股上市的半導(dǎo)體廠商

2.?半導(dǎo)體封測環(huán)節(jié)投資機會已經(jīng)來臨

在整個半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上，芯片封裝與測試環(huán)節(jié)相對技術(shù)壁壘較低，對人力成本要求較高，國內(nèi)半導(dǎo)體廠商在這個環(huán)節(jié)最易實現(xiàn)突破，從而國內(nèi)半導(dǎo)體封測環(huán)節(jié)在整個半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上發(fā)展速度最快。半導(dǎo)體封裝技術(shù)演進上， Bumping、WLCSP 和TSV 是當(dāng)前主流先進封裝技術(shù)市場前景廣闊，同時這三項技術(shù)的融合也是未來向3D SiP 封裝發(fā)展趨勢的技術(shù)基礎(chǔ)。現(xiàn)在，國內(nèi)已上市的封測公司如長電科技、華天科技、晶方科技等都掌握了這些先進技術(shù)，在未來的發(fā)展中具有競爭優(yōu)勢。

2.1封測環(huán)節(jié)技術(shù)壁壘相對較低，適合國內(nèi)企業(yè)快速追趕

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)作為現(xiàn)代新技術(shù)發(fā)展的基礎(chǔ)，一直處于高科技領(lǐng)域發(fā)展的前沿，整條半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈對技術(shù)研發(fā)都有非常高的要求，需要高額的研發(fā)費用來不斷進行技術(shù)創(chuàng)新從而維持在行業(yè)內(nèi)的競爭力。

從半導(dǎo)體整條產(chǎn)業(yè)鏈來看，上游IP 供應(yīng)和IC 設(shè)計兩個環(huán)節(jié)技術(shù)壁壘最高，半導(dǎo)體設(shè)備和晶圓制造環(huán)節(jié)技術(shù)壁壘次之，封測行業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈上相對最低。IP 供應(yīng)龍頭ARM 和FablessIC設(shè)計龍頭高通每年研發(fā)費用占收入比重分別高達30%和20%；半導(dǎo)體設(shè)備龍頭ASML 和Foundry 龍頭臺積電每年研發(fā)費用率則分別為11%和8%。而封測龍頭日月光每年的研發(fā)費用占收入比例僅為4%左右。

圖：半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上封測環(huán)節(jié)技術(shù)壁壘相對較低

并且與半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上其他環(huán)節(jié)相比較，封測環(huán)節(jié)在資本投入上有較高的壁壘，僅低于晶圓制造環(huán)節(jié)，同樣需要大量資金投入修建廠房和購買設(shè)備，日月光近三年平均資本支出占到公司收入的22.1%。

人力成本方面，封測環(huán)節(jié)屬于勞動力密集型，對人力成本有很高的要求。日月光的直接人工成本占收入的比例為8.9%，較臺積電高1.9 個百分點。員工比例上，日月光制造人員占公司總員工人數(shù)的57.2%，遠高于臺積電的41.1%。這也是為什么英特爾選擇在中國進行投資時，把Foundry 建在大連，而封測廠則建在了我國人力成本相對較低的成都。

綜合來看，在整個半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上，封測環(huán)節(jié)技術(shù)壁壘最低，中國廠商最易切入并追趕行業(yè)龍頭企業(yè)；人力成本要求高，中國廠商相對于歐美廠商具有巨大的競爭優(yōu)勢；資本壁壘較高，這一點正好符合政府成立產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金，通過直接的資金支持能夠快速推動我國半導(dǎo)體封測產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展。

圖：封測環(huán)節(jié)在半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中的相對進入壁壘

2.2國內(nèi)封測行業(yè)占據(jù)主導(dǎo)，內(nèi)資廠商市場空間巨大

由于封測行業(yè)技術(shù)壁壘相對較低，對人力成本要求更高，因此這個環(huán)節(jié)最有利于中國公司切入半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈。在過去十年時間里，我國集成電路產(chǎn)業(yè)中封裝環(huán)節(jié)一直占據(jù)主導(dǎo)地位，占比始終保持在40%以上的高水平，遠高于全球16%的占比。2013 年， 全國集成電路封測行業(yè)的市場規(guī)模為1099 億元，較2012 年的1036 億元增長6.1%。

圖：集成電路封測行業(yè)一直占據(jù)行業(yè)主導(dǎo)地位

不過，目前國內(nèi)半導(dǎo)體封測企業(yè)數(shù)量眾多，行業(yè)集中度并不高。并且大的封裝測試企業(yè)仍然以外資半導(dǎo)體廠商為主，在前十中有8 家為外資公司，僅英特爾一家市占率就接近20%。內(nèi)資廠商就只有江蘇新潮科技（長電科技母公司）和南通華達微電子兩家。從這一點就可以看出，現(xiàn)在在封測環(huán)節(jié)國內(nèi)廠商與海外廠商仍然有較大差距。這也從另外一面表明國內(nèi)封測廠商市場空間仍然巨大。

表：2012年國內(nèi)十大半導(dǎo)體封裝測試企業(yè)

2.3先進封裝技術(shù)引領(lǐng)發(fā)展趨勢，投資機會就在當(dāng)下

半導(dǎo)體封測技術(shù)在過去幾十年時間里一直緊隨半導(dǎo)體設(shè)計和制造技術(shù)的發(fā)展不斷演進，其技術(shù)的進步主要體現(xiàn)在兩個維度：一是IC的I/O引腳數(shù)不斷增多，二是IC的內(nèi)核面積與封裝面積之比越來越高。

最初的DIP（雙列直插式封裝）芯片封裝技術(shù)I/O引腳數(shù)量很少，一般不超過100個，Intel早期的CPU4004、8008、8086、8088等都采用了DIP封裝。而到了BGA（球形觸點陳列）封裝技術(shù)不僅大大增加了芯片的I/O引腳數(shù)，可以達到1000個，而且還提高了引腳之間的間距，能夠提高最終產(chǎn)品生產(chǎn)的良率，Intel集成度很高的CPU Pentium、Pentium Pro、Pentium Ⅱ都選擇的這一技術(shù)。

當(dāng)芯片制程來到40nm及以下時，傳統(tǒng)的Wire Bonding和Flip Chip技術(shù)難以實現(xiàn)芯片與外部的連接。而Copper Bumping技術(shù)則能將原來100-200um的Pitch降低到50-100um的Pitch，從而成為了先進制程的唯一選擇，從而成為了全球封測大廠必爭之地。

據(jù)YoleDeveloppement預(yù)計，2017年全球CopperBumping市場規(guī)模將達到2300萬片/年（12英寸晶圓折算，后同），對應(yīng)2012年不到500萬片/年的市場規(guī)模年復(fù)合增長率高達38%。這主要受益于Bumping技術(shù)本身市場規(guī)模年復(fù)合20%以上的快速增長，以及Copper Bumping技術(shù)對其他材料Bumping技術(shù)的逐漸替代，Copper Bumping占比將從2012年的37%提升到2017年的69%。按12英寸Copper Bumping芯片250美元價格估計，屆時市場規(guī)模將達近60億美元。

在CopperBumping領(lǐng)域全球IDM大廠Intel技術(shù)最為領(lǐng)先，產(chǎn)能近300萬片/年，占全球一半以上；專業(yè)代工封測大廠中Amkor技術(shù)優(yōu)勢明顯，基本能夠做到直徑40~50um水平，產(chǎn)能近90萬片/年；日月光在這一領(lǐng)域快速追趕，近兩年產(chǎn)能快速上量。國內(nèi)封測廠商中長電先進領(lǐng)跑，年產(chǎn)能約為48萬片/年，華天西鈦緊隨其后，預(yù)計今年年底產(chǎn)能達6萬片/年。

圖：CopperBumping市場規(guī)模快速提升（12英寸晶圓折算）

另外，隨著芯片體積的不斷縮小，對IC 封裝的內(nèi)核面積與封裝面積之比也提出了越來越高的要求。最初的DIP 封裝后產(chǎn)品大約是裸芯片面積的100 倍。而后來提出了CSP 封裝標(biāo)準(zhǔn)，即產(chǎn)品面積不大于裸芯片面積的1.2 倍，這樣能夠大大提高PCB 上的集成度，減小電子器件的體積和重量，一些較為先進的BGA 封裝技術(shù)已經(jīng)能夠達到這一標(biāo)準(zhǔn)。現(xiàn)在為了能夠進一步提高內(nèi)核面積與封裝面積之比，IC封裝技術(shù)開始由原來的平面封裝向2.5D 和3D 封裝技術(shù)演進。

3D?封裝技術(shù)是Moore 定律延續(xù)的最優(yōu)選擇。隨著芯片制程工藝的不斷縮小，現(xiàn)在已經(jīng)快接近理論極限值，要想依靠制程工藝的繼續(xù)減小來延續(xù)摩爾定律變得越來越困難。而3D 封裝技術(shù)通過將更多芯片裸片立體封裝進入同一塊芯片內(nèi)，能夠快速使芯片內(nèi)晶體管數(shù)量成本增加，從而使Moore 定律得以延續(xù)。

在過去幾年，3D 封裝技術(shù)快速演進，從最初比較單一的圖像傳感器和記憶體逐漸向具有系統(tǒng)性功能的邏輯電路和微處理器發(fā)展。并且新品啊之間的垂直互聯(lián)最小間距也大幅縮小，由幾百微米迅速縮減到數(shù)十微米。

據(jù)YoleDeveloppement 估計，2012 年全球3D TSV晶圓產(chǎn)值為39 億美元，滲透率僅為1%左右。未來五年受益于記憶體和邏輯IC 對3D TSV 技術(shù)的大量應(yīng)用，預(yù)計3D TSV 滲透率將從現(xiàn)在的1%左右提高到9%，產(chǎn)值達到近400 億美元，年復(fù)合增長率為58%。對應(yīng)3D TSV 封裝技術(shù)也將高速增長，預(yù)計市場規(guī)模將從2012 年的8 億美元增長到2017 年的93 億美元，年復(fù)合增長率為64%。

目前，國內(nèi)的半導(dǎo)體封測廠如長電科技、華天科技、晶方科技在這些先進封裝技術(shù)上都已經(jīng)完成了布局。預(yù)計在2013-14 年，這些先進封裝技術(shù)開始進入高速滲透期， 市場規(guī)模快速提升，將給這些具備先進封裝技術(shù)的半導(dǎo)體封測廠帶來巨大投資機會，投資機會在當(dāng)下。

圖：國內(nèi)封測廠完成先進封裝技術(shù)布局

3. IC?設(shè)計領(lǐng)域潛在投資機會巨大

3.1IC設(shè)計領(lǐng)域發(fā)展最快，初現(xiàn)具備全球競爭力公司

受益于國內(nèi)下游終端需求巨大和政府政策大力支持，國內(nèi)IC 設(shè)計產(chǎn)業(yè)一直高速迅猛發(fā)展，是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)增速最快的一個領(lǐng)域。據(jù)中國半導(dǎo)體協(xié)會統(tǒng)計，2013 年國內(nèi)IC 設(shè)計市場規(guī)模已經(jīng)達到809 億，較2004 年增長了近10 倍，年復(fù)合增長率為29%，是國內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)增速的2.5 倍。并且近幾年在智能機滲透率快速提升的刺激下，國內(nèi)IC 設(shè)計領(lǐng)域市場規(guī)模更是一路高奏凱歌。

在國內(nèi)集成電路三個環(huán)節(jié)中，2004 年IC 設(shè)計占比最少僅有15%，市場規(guī)模只有制造環(huán)節(jié)的45%。不過經(jīng)過這十年的高速發(fā)展，2013 年IC 設(shè)計環(huán)節(jié)占比已經(jīng)上升到了32%，市場規(guī)模比制造環(huán)節(jié)高出35%。

圖：IC設(shè)計領(lǐng)域過去十年增速最快

IC?設(shè)計領(lǐng)域之所以獲得如此高速的增長，主要是得益于在國內(nèi)巨大需求刺激下涌現(xiàn)出了一批具有國際競爭力的IC 設(shè)計公司。據(jù)IC insights 統(tǒng)計，2013 年全球前25 大FablessIC 設(shè)計公司中，中國廠商華為海思和展訊占據(jù)兩席。其中華為海思以13.55 億美元的銷售額排在第12 位，展訊以10.7 億美元的營收排在行業(yè)第二位，并以48%的同比增速成為增長最快的公司。現(xiàn)在在競爭異常激烈的Fabless IC 設(shè)計領(lǐng)域，這些國內(nèi)優(yōu)秀的設(shè)計廠商已經(jīng)初具競爭力，甚至直接對國際大廠直接造成威脅。

表：全球前25大Fabless IC設(shè)計公司

3.2中國IC設(shè)計廠的崛起，未來投資機會巨大

受益于中國大陸終端市場的蓬勃發(fā)展和國內(nèi)政府的大力支持，中國IC設(shè)計領(lǐng)域市場規(guī)模實現(xiàn)了持續(xù)快速增長。在這一發(fā)展過程中，中國本土IC設(shè)計廠商也實現(xiàn)了快速崛起，經(jīng)過激烈的競爭已經(jīng)逐漸涌現(xiàn)出一些具備全球競爭力的公司。并且未來還將有更多優(yōu)秀的IC設(shè)計公司在A股市場上市，給投資者創(chuàng)造巨大的投資機會。

3.2.1華為海思的崛起，沖擊IC第一陣營

經(jīng)過數(shù)量的高速發(fā)展，華為海思已經(jīng)成長為一家具備國際競爭力的IC設(shè)計廠商。2004年華為成立子公司華為海思，是無線網(wǎng)絡(luò)、固定網(wǎng)絡(luò)、數(shù)字媒體等領(lǐng)域的系統(tǒng)級芯片( SoC ) 供應(yīng)商。2009年，華為推出了一款K3處理器試水智能手機，這也是國內(nèi)第一款智能手機處理器。不過，當(dāng)年華為同MTK一樣押錯了寶，選擇支持WM操作系統(tǒng)。這款處理器性能平平，主要被用在一些山寨智能機上。

海思處理器真正為眾人所知是在2012年成功推出海思K3V2之后，搭載K3V2的華為D1成為世界上第一款發(fā)布的4核手機，一步登天躋身頂級智能手機處理器行列。

不過，發(fā)布后海思由于上市很晚、發(fā)熱較大、圖形兼容性差，讓華為D1的銷量不盡如人意。

圖：海思發(fā)展歷程

不過，華為海思又經(jīng)過兩年的蟄伏不斷地進步，先是設(shè)計出4G基帶芯片并完成2G、3G、4G全覆蓋，可媲美高通；然后完成了手機芯片中最難的基帶芯片與應(yīng)用處理器芯片的系統(tǒng)集成，做出了單芯片解決方案；最后找到了更為先進的晶圓代工工藝，把40nm工藝升級到28nm。

6月6日，海思成功發(fā)布八核處理器芯片麒麟Kirin920，再次成為手機芯片舞臺的焦點。麒麟Kirin 920內(nèi)置了4個Cortex-A15核心和4個Cortex-A7核心，搭配Mali-T628的GPU，并且支持LTE Cat 6全球頻段和HIFI音質(zhì)以及2560×1600的分辨率屏。這一配置使得麒麟Kirin 920超越聯(lián)發(fā)科MTK6595，性能水平直指高通驍龍800的水平。并且海思還強調(diào)配置該芯片的華為手機將于三季度推出，直接與MTK6595正面對決。根據(jù)海思最新公布的Roadmap，麒麟系列將在2015年成功邁入64位處理器時代。

根據(jù)ICInsights 的統(tǒng)計，2013 年華為海思實現(xiàn)銷售收入13.6億美元，較2012 年增長了15%，近五年年復(fù)合增長率為24%。未來，隨著華為智能終端出貨量的高速增長以及海思芯片在內(nèi)部占比的快速提高，華為海思銷售收入將有望迎來爆發(fā)式增長。因此，考慮到最近發(fā)布的麒麟Kirin920 芯片以及華為公司的強大實力，我們認(rèn)為華為海思未來將有望沖擊全球手機芯片第一陣營。

3.2.2展訊與銳迪科強強聯(lián)合，未來投資機會巨大

展訊和銳迪科是中國本土最優(yōu)秀的兩家IC 設(shè)計廠商，展訊在TD-SCDMA 基帶芯片技術(shù)領(lǐng)先，銳迪科則在射頻IC 上有優(yōu)勢。據(jù)中國半導(dǎo)體協(xié)會統(tǒng)計，2012 年展訊和銳迪科分別以43.8 億元和24.6 億元排在中國十大IC 設(shè)計廠商中第2 位和第3 位。

展訊和銳迪科分別于2007年和2010年在美國納斯達克上市公司。展訊上市之初受制于國內(nèi)3G遲遲不發(fā)牌發(fā)展非常不順08、09連續(xù)兩年下滑，股價更是從上市之初的15美元下跌到1美元以下。2009年初李力游替代公司創(chuàng)始人武平出任公司CEO，迅速提高公司內(nèi)部的執(zhí)行力和外部與客戶的溝通，并且搭乘國內(nèi)3G牌照發(fā)放之勢，公司再度迎來爆發(fā)式增長。營業(yè)收入從2009年的1.05億美元增長到2013年的10.7億美元，五年增長超10倍。

展訊在2012年上半年首次成功推出智能機SoC芯片SC8810，現(xiàn)在在超低端智能手機芯片領(lǐng)域優(yōu)勢明顯。目前，公司已經(jīng)成功研發(fā)出WCDMA SoC芯片SC7710和TD-LTE基帶芯片SC9610，今年年初公司再度高調(diào)宣布進軍平板電腦市場，同時推出一款針對平板電腦的四核芯片SC5735。

銳迪科在射頻IC領(lǐng)域技術(shù)優(yōu)勢領(lǐng)先，主要產(chǎn)品包括RF IC、PA、基帶芯片、藍牙IC等。公司營收整體保持快速增長，2013年實現(xiàn)營業(yè)收入3.45億美元，過去5年的CAGR為31%。去年收入下滑主要是由于受到匯率影響導(dǎo)致印度在內(nèi)的發(fā)展中國家進口訂單減少。

2013?年7 月和11 月，清華紫光集團分別發(fā)布公告以17.8 億美元和9.1 億美元收購展訊和銳迪科。如果展訊和銳迪科完成合并，那么簡單相加13 年合并收入為14.2 億美元，將超越華為海思成為國內(nèi)最大IC 設(shè)計廠商，在全球排到第11 位。更為重要的是，展訊和銳迪科的強強聯(lián)合將實現(xiàn)優(yōu)勢互補形成協(xié)同效應(yīng)。除了前面提到的展訊TD-SCDMA 和銳迪科的RF 是各自強向外，展訊軟件研發(fā)實力強大但IC 研發(fā)實力薄弱， 而銳迪科則強于IC 研發(fā)沒有真正的軟件開發(fā)力量。

目前，紫光集團由清華大學(xué)全資持股的清華控股有限公司擁有51%的股份，得到清華大學(xué)的資金資助。而另外49%股份被私營企業(yè)健坤投資集團有限公司持有，該公司實際控制人趙偉國目前擔(dān)任紫光集團的主席兼首席執(zhí)行官，為整個計劃的策劃人。根據(jù)紫光集團的戰(zhàn)略目標(biāo)，未來將以集成電路產(chǎn)業(yè)為核心，把紫光集團打造成世界級芯片巨頭。

目前，展訊已經(jīng)完成私有化在納斯達克退市，銳迪科還在私有化進程中，兩家公司有望在紫光集團下完成合并。紫光集團旗下現(xiàn)在擁有紫光股份和紫光古漢兩家A股上市公司，紫光股份主營為IT產(chǎn)業(yè)，紫光古漢主營為醫(yī)藥。市場之前普遍認(rèn)為展訊與銳迪科完成合并之后可望會通過注入紫光股份來完成A股上市。不過，目前紫光集團不斷減持紫光股份，所以我們認(rèn)為兩家公司合并以后直接在A股上市的概率最大。屆時，展訊與銳迪科合并后的公司將成為A股最大半導(dǎo)體上市公司，并且具備較強的國際競爭力，將給A股投資者創(chuàng)造巨大的投資機會。

4.?晶圓制造領(lǐng)域快速追趕，利好全產(chǎn)業(yè)鏈

晶圓制造環(huán)節(jié)是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中至關(guān)重要的一環(huán)，制造工藝高低直接決定了半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)先進程度。過去15年國內(nèi)晶圓制造環(huán)節(jié)發(fā)展滯后，未來在政府資金直接支持之下有望進行快速追趕，將利好半導(dǎo)體行業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈。

4.1晶圓代工盈利豐厚，寡頭壟斷格局早已形成

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上各環(huán)節(jié)的盈利情況與其他制造行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈存在巨大的差異。一般的制造行業(yè)符合微笑曲線，上游設(shè)計環(huán)節(jié)盈利能力最高，中游制造環(huán)節(jié)次之，下游組裝環(huán)節(jié)盈利能力最低。但是IC產(chǎn)業(yè)鏈卻并不相同，中游制造環(huán)節(jié)盈利能力高于上游設(shè)計環(huán)節(jié)，是整個產(chǎn)業(yè)鏈中最高的一環(huán)。

晶圓制造環(huán)節(jié)之所以能獲得如此高的盈利，主要是得益于晶圓制造廠具有極高的資本壁壘和技術(shù)壁壘。晶圓制造企業(yè)為了能夠緊跟技術(shù)的發(fā)展每年都需要投入巨資，臺積電近兩年的資本支出金額高達近百億美元，占公司營收的近50%。另外兩家IDM大廠Intel 和三星半導(dǎo)體每年的資本支出也都是在百億美元以上，其中絕大部分都是投到了制造環(huán)節(jié)。此外，晶圓制造環(huán)節(jié)也是高技術(shù)密集型，臺積電2013 年研發(fā)費用支出也已經(jīng)達到了16 億美元。

在極高的資本壁壘和技術(shù)壁壘雙重作用下，現(xiàn)在全球晶圓代工行業(yè)早已經(jīng)形成寡頭壟斷格局。行業(yè)龍頭臺積電2013 年營收為199 億美元，占據(jù)晶圓代工行業(yè)半壁江山，市占率高達46%。全球其他主要代工廠還有GlobalFoundries、聯(lián)電、三星半導(dǎo)體、中芯國際等廠商，前五大廠商合計市占率高達79%。

4.2國內(nèi)晶圓制造發(fā)展滯后，有望獲得政府大力支持

在過去15 年，中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展非常不均勻，大力支持IC 設(shè)計環(huán)節(jié)發(fā)展，而過度輕視IC 制造環(huán)節(jié)。全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈，晶圓制造占整個半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈中產(chǎn)值最高，占比高達58%。而在國內(nèi)，晶圓制造在三個環(huán)節(jié)中占比卻最小，僅有24%。這一產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的不均勻嚴(yán)重影響了國內(nèi)整個半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的健康發(fā)展。

以前面提到的華為海思最近發(fā)布的Kirin920 芯片為例，該芯片才首次采用28nm 制程。而聯(lián)發(fā)科在2013 年3 月發(fā)布的MT6572 就已經(jīng)開始采用28nm 制程，高通最新發(fā)布的驍龍810/808 更是采用了下一代20nm 制程。中國大陸制造環(huán)節(jié)發(fā)展的滯后也就直接影響了IC 設(shè)計環(huán)節(jié)的發(fā)展，使得本土IC 廠商與世界龍頭IC 廠商競爭不再同一條起跑線上。

不過，新一輪政府對半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的支持方式已由原來的單純政策支持轉(zhuǎn)變?yōu)檎吆唾Y金共同支持。我們認(rèn)為晶圓制造環(huán)節(jié)有望成為政府后續(xù)扶持國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重點領(lǐng)域，本次成立的1200 億國家集成電路產(chǎn)業(yè)扶持基金中40%投入芯片制造與封裝，其中絕大部分資金可能會分配到晶圓制造領(lǐng)域。這樣將有利于半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈的健康發(fā)展，利好全產(chǎn)業(yè)鏈。

4.3?中芯國際將挑起集成電路產(chǎn)業(yè)崛起重任

中芯國際作為國內(nèi)唯一具有全球競爭力的晶圓制造龍頭，未來將挑起國內(nèi)集成電路產(chǎn)業(yè)崛起重任。過去三年，中芯國際收入和利潤都實現(xiàn)了持續(xù)快速增長，2013 年營業(yè)收入和凈利潤分別達到20.7 億和1.7 億美元，同比分別增長21.6%和660%。這主要是受益于國內(nèi)對芯片的持續(xù)強勁需求和中芯國際45nm 制程工藝在2012 年三季度成功大規(guī)模量產(chǎn)。中國區(qū)域貢獻銷售收入8.3 億美元，同比增長43%，占比由12年的34%大幅提升到13 年的40%。

2012?年三季度，中芯國際40/45nm 制程工藝成功大規(guī)模量產(chǎn)，收入占比迅速提升。2013 年三季度和四季度占比已經(jīng)達到了15%以上，全年40/45nm 制程貢獻收入12%。國內(nèi)芯片設(shè)計廠商一直受制于中芯國際無法提供高制程工藝技術(shù)，只能找臺積電、聯(lián)電進行代工，這也就限制了國內(nèi)集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

從晶圓代工龍頭制程工藝大規(guī)模量產(chǎn)時間來看，曾經(jīng)的臺灣雙雄臺積電和聯(lián)電在65nm 制程上還基本保持同步，而到28nm 制程差距已經(jīng)拉大到了2.5 年，這充分說明了晶圓制造行業(yè)規(guī)模效應(yīng)突出強者恒強的邏輯。所以，晶圓制造廠商一旦拉開差距， 希望依靠自身內(nèi)生增長來實現(xiàn)追趕基本不可能。

在65nm 制程上，中芯國際比臺積電晚了2 年，而45nm 制程差距拉大到3.5年。不過，中芯國際在28nm 上盡力追趕，今年1 月宣布正式開始量產(chǎn)并接到了部分高通手機芯片訂單，預(yù)計今年下半年收入占比會迅速提升，與臺積電的差距縮短到3 年。

隨著制程的縮小和晶圓尺寸的增大，晶圓制造廠投資金額呈指數(shù)式增長。8英寸工廠需要10億美元，12英寸工廠需要25-30億美元，未來到18英寸工廠投資額將高達100-120億美元，這將是大部分晶圓廠無法承受的金額。

未來，我們認(rèn)為為了支持國內(nèi)集成電路產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，國家將給予中芯國際更多政策和資金方面的支持。去年，中芯國際在北京政府的大力支持之下與中關(guān)村發(fā)展集團和北京工業(yè)發(fā)展投資管理有限公司合資成立中芯北方集成電路制造（北京）有限公司，注冊資本12億美元，中芯國際占55%。中芯國際北京“二期”生產(chǎn)線投資額將達72億美元，其第一階段投資35.9億美元，新增一條12寸產(chǎn)能為35000片/月，工藝技術(shù)節(jié)點為40nm-28nm的集成電路生產(chǎn)線，2013年年底已經(jīng)封頂，2014年下半年開始引入設(shè)備。

預(yù)計到今年年底，中芯國際北京和深圳Fab都將會投產(chǎn)，產(chǎn)能將分別達到6k/月和10k/月。屆時公司總產(chǎn)能將達到271k/月，較去年年底產(chǎn)能234k/月增長16%，并且28nm產(chǎn)品營收占比將快速提升。

5.?投資建議

在全球半導(dǎo)體行業(yè)高景氣周期持續(xù)，國內(nèi)政策扶持力度加大，越來越多優(yōu)秀半導(dǎo)體公司在A股上市三大投資邏輯的支持之下，A股半導(dǎo)體行業(yè)的投資機會已經(jīng)來臨，未來3-5年將是A股半導(dǎo)體行業(yè)重要投資周期。

封測環(huán)節(jié)占據(jù)國內(nèi)集成電路產(chǎn)業(yè)主導(dǎo)，行業(yè)屬性利于國內(nèi)封測廠實施追趕。A股上市的封測企業(yè)質(zhì)地優(yōu)秀，完成先進封裝技術(shù)布局，符合未來封裝行業(yè)趨勢，投資機會已經(jīng)來臨，建議重點關(guān)注：長電科技、華天科技、晶方科技。

IC設(shè)計環(huán)節(jié)過去十年在政策支持和終端市場需求強勁的雙重動力推動下實現(xiàn)了持續(xù)快速增長，未來將會有一批國內(nèi)最優(yōu)秀具備國際競爭力的IC設(shè)計公司有望在A股上市，建議關(guān)注：展訊、銳迪科、瀾起科技、美新半導(dǎo)體。

晶圓制造環(huán)節(jié)過去發(fā)展嚴(yán)重滯后，直接影響國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展。未來，國家為了進一步扶持國內(nèi)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展，將會加大對晶圓制造環(huán)節(jié)的政策和資金支持力度。中芯國際作為國內(nèi)最大全球第五大的晶圓代工企業(yè)，將挑起國內(nèi)集成電路崛起重任，成為政府主要支持對象，建議關(guān)注。